Die US-Wirtschaft wächst weiter, der Arbeitsmarkt bleibt robust, und der Dollar schwächt sich ab – als würde er die positiven Entwicklungen ignorieren. Dieses Paradox hat den Forex-Markt im vergangenen Monat stärker beschäftigt als jede makroökonomische Kennzahl.

Nach der Fed-Sitzung im Juli verlor der Greenback an Boden. Die Pressekonferenz von Kevin Warsh überzeugte die Märkte davon, dass die Zentralbank nicht bereit war, entschlossen auf einen neuen Inflationsschub zu reagieren. Die Renditen langlaufender US-Staatsanleihen stiegen, doch dem Dollar half das nicht – EUR/USD blieb stabil bei etwa 1,15.

Kurzfristig scheinen die Risiken für den US-Dollar jedoch ausgewogen. Der schwache Arbeitsmarktbericht für Juli veranlasste den Futures-Markt, seine Erwartungen für eine Straffung der Fed-Geldpolitik von zwei Zinsschritten auf eine Anhebung zu reduzieren. Sollten sich die Daten verbessern, könnte der Greenback vorübergehend Unterstützung erhalten.

Die Positionierung spricht allerdings dagegen. Der Markt ist in EUR/USD bereits netto short positioniert und setzt auf eine weitere Dollar-Stärke. Schon wenige negative Überraschungen in den US-Konjunkturdaten könnten ausreichen, um Investoren zur Eindeckung dieser Positionen zu zwingen – mit der Folge, dass es zu einer weiteren Schwächewelle beim Dollar kommt. Gleichzeitig bleibt die implizite Volatilität des Währungspaares überraschend niedrig – als würde der Markt das Ausmaß der beidseitigen Risiken ignorieren.

US-Dollar-Entwicklung und Renditedifferenz bei US-Treasuries

Tatsächlich liegt die Wurzel des Problems tiefer als in den aktuellen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen. In den vergangenen sieben Jahren stand der Dollarkurs in engem Zusammenhang mit der Steigung der Zinsstrukturkurve – also dem Spread zwischen 30-jährigen und 2-jährigen Treasury-Renditen. Es wird erwartet, dass die Kurve sich weiter abflacht, ebenso wie die in die langfristigen Renditen eingepreiste Risikoprämie, die derzeit ungerechtfertigt niedrig erscheint.

In Wirklichkeit schwächt sich der Dollar nicht wegen einer schwachen Wirtschaft ab, sondern trotz einer starken. Anhaltendes BIP-Wachstum garantiert keine Währungsstützung mehr – fiskalische Ungleichgewichte und hohe Bewertungen von Vermögenswerten spielen eine zunehmend wichtige Rolle. Der Wert des US-Aktienmarkts hat inzwischen rund 238 % des BIP erreicht, während ausländische Portfolios bereits stark in US-Vermögenswerte konzentriert sind. Der Spielraum für zusätzliche Kapitalzuflüsse wird immer geringer.

Goldman Sachs erwartet, dass die Fed ihren Leitzins bis Ende 2026 bei 3,5–3,75 % hält, während von der EZB im September ein weiterer Schritt um 25 Basispunkte erwartet wird, womit ihr Einlagensatz auf 2,5 % steigen würde. Nach Einschätzung der Bank sind die Risiken für die europäische Geldpolitik eher in Richtung einer weiteren Straffung als einer Pause verschoben.

Damit hört der Zinsvorteil allmählich auf, das Hauptargument zugunsten des Dollars zu sein. Fiskalische Fundamentaldaten und unausgewogene Positionierungen sind für die Perspektiven des Dollars deutlich wichtiger als ein weiterer Arbeitsmarktbericht.

Ich glaube nicht, dass der Dollar diese Probleme bis zum Jahresende überwinden kann.

Aus technischer Sicht ist es den EUR/USD‑Bullen auf dem Tageschart gelungen, sich oberhalb der 2–4‑Linie des Wolfe‑Wave‑Musters zu etablieren und über den Fair‑Value‑Bereich auszubrechen. Long‑Positionen, die bei 1,154 eröffnet wurden, können ausgebaut werden, wenn der Widerstand bei 1,157 überwunden wird.